債期創新低、利率升　中國地方城投籌資壓力山大

中國約14兆人民幣存量的城投債市場再融資存隱憂：今年來發債期限創下歷史最短的同時，融資付出的利息卻上揚，從「量價」兩面來看，籌資壓力有增無減。

彭博匯總數據顯示，今年上半年，城投公司在境內發債的平均期限縮短至2.5年，為自1999年有數據紀錄以來的最低值。與此同時，城投債的平均票面利率走高至4.39%，較去年全年平均水平跳升了45個基點（0.45個百分點）。

更高的融資成本和更短的融資期限 ，在財政實力較弱的區域更明顯。今年前6個月，雲南地區城投公司發債平均期限縮短至10個月左右，發債成本較去年全年上升了150個基點到6.86%水準，相較之下上海的平均融資成本是3%左右。天津和山東地區的城投平均發債成本今年則分別跳升了約90和50個基點。

「山東、天津這些地方就是明顯的長債發不出來，靠短債滾，」YY評級創始人姚煜稱，發債再融資是城投重要資金來源之一，高風險區域長債發不出來，意味著城投再融資的難度加大、風險上升。

萬聯證券信評總監趙國君亦指出，市場認為城投債打破剛性兌換是長期趨勢，長端不確定性較高，加上尾部區域非標逾期等負面新聞屢屢傳出，導致主流機構提高購買門檻，更選擇安全餘地較高的中短期策略。

在彭博5月份對亞洲市場人士所作的一項調查中，中國地方政府債務大幅增加被視為亞洲今年頭號金融風險。中國經濟增速放緩和房地產低迷背景下，城投非標、商票等債務違約的數量今年激增，廣發證券此前報告稱，這一違約規模勢創有統計以來年度新高。

對長債購買遲疑

中國境內的理財產品一直是城投債重要的持有者。自淨值化管理後，理財產品的年期更傾向與資產負債期限一致，疊加去年第四季理財產品贖回風波 ，均推升了對中短期城投債的需求。

姚煜指出，第四季以後理財對債券期限比較謹慎，相對更願意配置短期債券。趙國君還提到，2022年末理財負反饋風波後，2023年新發理財產品封閉式占比提升，增量發行產品期限以6-12個月和1-3年期限為主。

去年11月，中國債券市場出現理財贖回潮，並波及城投在內的信用債市場，致使信用利差快速拉高。流動性較差的弱資質城投首當其衝，被打折拋售，一級市場上，大量發行人也取消了原定的發行計畫。

化債決心

不過城投公司迄今仍保持了在公開債券市場零違約的金身不破，即使城投債在最後關頭完成債券兌付的情況偶有發生，也未能動搖市場對這一「金邊債券」的信仰。二級市場城投債今年的表現頗為穩健，3年AAA級城投債和國債的利差本周縮窄至逾七個月低位。

多地政府今年以來亦表達債券償付決心，以備受關注的山東省為例，省國資委近期表示，加強省屬企業債務風險防控，設置債券不違約的底線。

「山東化債空間不悲觀。」趙國君認為當務之急是遏制風險區域進一步擴散，省政府重視以後，相信能緩解山東區域的信用風險壓力。她稱，下半年積極財政或基建發力的概率較大，城投淨融資有望企穩，但不一定以發行城投債的形式。

據知情人士，中國大型國有銀行正向地方政府融資平台提供超長期貸款，並暫免支付利息，此舉或可避免出現信用緊縮。近幾個月來，中國工商銀行和中國建設銀行等銀行已開始向符合要求的地方政府融資平台新增25年期的貸款。

根據路透引述兩位未具名人士報導，山東青島市成立了一家為地方政府融資平台紓困的公司，註冊資本100億元人民幣，由國家開發銀行提供資金支持。

此外，中國當局據悉正在討論一項提議，考慮允許發行更多地方政府債券來償還地方隱性債務。若最終能以地方債發行置換城投債等隱性債務，這將有利於降低投資者對城投債的風險疑慮。

「歸根結底，如果這些債務問題導致系統性風險或破壞社會和經濟穩定，我認為中央政府將介入，」穆迪副董事總經理鍾汶權表示，市場現在期待中央政府採取一些政策措施，因為系統性風險的後果會更大。