彭博專欄：CPI預測誰更強？金融衍生商品市場精準預測到小數點

去年此時，美國政府告訴我們，以消費者物價指數（CPI）同比漲幅衡量的通膨率在2022年6月飆升到了9.06%，創1981年以來的最高紀錄。該數據引起軒然大波，一種說法甚囂塵上，認為通膨如此嚴重，已經到了沒有一場讓千百萬美國人失業的經濟衰退根本控制不住的地步。人們紛紛將20世紀70年代薪資-物價暴走式的螺旋上漲當成現實的比照。

這一切聽起來似乎頗有道理，然而一個事實卻並不配合：在30兆美元的美國政府證券市場中，有小小一隅全然不認為是這麼回事，而它恰恰是全球投資者偏好的日常參照數字。在這裡，人們對有關聯準會（Fed）「反應遲緩」的喋喋不休充耳不聞。事到如今，當初是誰先知先覺已經毫無疑問。彭博匯總的數據顯示，美國政府估計本週會宣布通膨率在6月降到了3%，而債券市場早在一年前便已料到。

通膨互換市場精確預測到CPI走勢

債券市場（更準確地說是其金融衍生商品）顯示，背景最為多元的買家和賣家將自己的聲譽和身家都押在了這樣的信念：新冠疫情引發的全球大封控會導致通膨在兩年內加速上行，但接下來八年則會進入急劇消退期。證據是在過去的12個月裡，通膨互換市場（inflation swap）對消費物價的路徑洞若觀火，不僅準確程度超過了任何評論家，對CPI的預測更是精準到了小數點之後。這種精確度即便是調查出來的經濟學家共識值，以及那些批評聯準會主席鮑威爾和美國總統拜登的人都望塵莫及。

傳統上，想對物價上漲進行避險的投資者會買美國抗通膨公債（TIPS），但它缺乏通膨互換的逐月及時性。這類衍生品允許一方就合約名義金額支付固定利率，以換取與CPI等通膨指標掛鉤的浮動利率。例如，如果一方預計未來12個月消費者物價將至少上漲2.7%，但另一方認為2.7%是最高漲幅，他們就可以簽訂名義金額為1,000美元的互換合約。如果物價上漲2.7%，則甲方一年後向乙方支付1,027美元，但若CPI為4%，則甲方就將從乙方獲取1,040美元。通膨互換交易在金融市場清算及結算服務提供商存款信託和清算公司（Depository Trust & Clearing Corp.）註冊。

一年前就準確預測到5月CPI降至4%

彭博匯總的數據發現，當2022年無數人沈浸在對通膨失控的擔心中時，總計數十億美元的通膨互換提前14個月就正確預測了5月通膨率在4%（一年多來一直在3.1%至4.1%的範圍內交易）。當時安排互換的人相信，2023年5月時通膨率將不到當時8.6%水準的一半。這並不是什麼特例。在今年4月CPI數據發布前一個月，通膨互換的定價在4.9%而且一直維持在該水準附近，直到5月10日官方公佈的數據的確是4.9%。彭博匯總的數據顯示，3月和2月的通膨互換在預測月度數據上同樣精準。

美國6月CPI報告將於7月12日發布，而自2022年6月以來，通膨互換市場對其預測就一直在2%至3.3%之間。若比照通膨互換市場過去的準確程度，屆時美國勞工部宣布的消費者物價指數，將會比去年同期上漲約3.03%，漲幅比前一個月降低近1個百分點。

上個月的通膨互換交易總額為590億美元，與2,090億美元的TIPS市場相比相形見絀。但管理彭博終端機通膨互換功能的彭博外匯和經濟應用專家明德（Owen Minde）表示：「在追蹤每月數據後，我們發現通膨互換交易得出的CPI同比預期在統計上比經濟學家調查共識的中值更接近實際數字」，「掌握對CPI同比走勢的市場隱含預期後，投資者可以將自己的觀點與市場看法進行比較，然後做出相應的資產配置決策。」

換句話說，通膨交換市場在判斷通膨上的公信力，可說是贏過任何評論員。一年多前，一些經濟學家就曾表達過這一看法。當時經歷2021年通膨加速後聯準會按兵不動，一直到2022年3月才收緊貨幣政策，因此飽受批評。

加州大學柏克萊分校歷史學家、經濟學教授德隆（Brad DeLong）在2022年3月的一篇評論中寫道，也許可以認為債券市場上的幾百萬人「都是怪人，他們與根植在經濟參與者心中的通膨預期脫節」，而後者的「信念和預期確實很重要，因為它們推動了決策」。曾在柯林頓政府擔任過副助理財政部長的他指出，「也許可以這麼說，我們要怕的不是債市裡的守望者，而是通膨預期已嚴重脫錨、並且還在採取措施製造持續慣性通膨螺旋的行為者和代理人。」

未來五到十年美國通膨穩穩低於2%目標

德隆上個月在Substack上發文繼續談到，「至少債券市場似乎絕對確信聯準會已經明白了這一點」，市場對未來五到十年通膨率的隱含預期，絕對穩穩低於聯準會的2%目標，即是低於聯準會以個人消費支出價格指數（PCE）衡量的2%通膨。

曾在聯準會主管研究和統計的彭博經濟學家威考克斯（David Wilcox）問出了每個投資人和經濟學家心頭的一個疑問：「聯準會要是更早採取行動，是否就能大幅減輕疫情時期的通膨問題？」 他在最近的一份研究報告中寫道：「升息周期始於2022年3月，但假設聯準會準確預判到了通膨走向」，在2021年第二季就開始升息，「通膨經歷會有大不同嗎？」

威考克斯對此抱持懷疑態度：「彭博經濟研究開發的新模型表明，提早行動能限制通膨飆升，但無法消除它。該模型顯示，如果聯準會提前9個月開始緊縮，通膨率將在7.6%達峰，而不是8.6%。這不是一個微不足道的差異，但也不會從根本上改變什麼。」

與此同時事實證明，在通膨預測工具中，通膨互換的準確程度，比密西根大學對600個隨機住戶的月通膨調查、彭博定期收集的約60位經濟學家預測以及預示未來一年、五年、十年和三十年平均通膨率的美債盈虧平衡通膨率都更好。

那麼，通膨互換市場的最新預測是怎樣？數據顯示市場預期美國通膨會進一步逐漸放緩，並在未來12個月跌到遠低於3%的水準。那些說只有深度衰退才能降低通膨的經濟學家們呢？他們中的許多人現在表示美國經濟或許有望避開衰退。這些不能信口開河。

—撰稿人溫以樂（Matthew Winkler）是彭博新聞榮譽總編輯