【一文看懂】聯準會在美國經濟仍強時啟動降息　會有什麼影響？

台灣時間本週四（19日）凌晨出爐的聯邦準備理事會利率決策結果，可說是今年市場關注的最大焦點，因為聯準會預料會在這次會議中開啟降息循環。然而，根據《華爾街日報》分析，本次降息的狀況可說是30年來前所未見的特異時點，可能有一連串與以前降息時相當不同的結果。

這裡的核心關鍵在於，聯準會本次發動降息時，美國經濟根本是處於相當健康的情況，並非面臨嚴峻的經濟危機。此時降息會產生的效果，與經濟面臨危機時的緊急降息，簡直是兩種不同的生物。

本次降息時的美國經濟，是1995年升息循環結束後，美國經濟最好的一次

1994年以來，美國總共啟動了五次升息循環對抗通膨，分別是在1994-1995年、1999-2000年、2004-2006年、2015-2018年，以及這次的2022-2023年。其中，1995年那次升息循環，被視為美國近幾十年來最成功的「軟著陸」標竿。

然而，這次兩年內猛烈升息5.25個百分點的升息循環，甚至沒有造成什麼經濟「著陸」的跡象：就業市場旺盛，失業率始終很低。

聯準會有兩大法定目標：維持物價穩定（控制通膨）與保持充分就業（控制失業率）。在通膨方面，聯準會訂出明確的數字，就是年通膨率控制在2%。在失業率方面聯準會沒有明講數字目標，但各界普遍同意，應是控制在4%。

而美國經濟在近30年內超高利率的壓制下表現非常驚人：2023年的全年平均失業率僅3.8%，可說是「完全充分（過度）就業」。就算近兩個月的非農就業人口數據表現不佳，最新的8月失業率數據，依舊只有4.2%。

美國的「中性利率」可能已大幅上升，降息幅度有限

在超高利率依舊沒讓失業問題惡化的狀況下，已有許多經濟學家開始論證，美國的「中性利率」可能已經顯著上升。

中性利率指的是既不刺激通膨、也不會造成失業大幅上升的利率水準。本世紀以來長期低利率、低通膨的環境下，美國的中性利率，在2010年代甚至估計低到只有1%出頭。如今，亞特蘭大聯邦準備銀行估計的中性利率，已高達3.5%到4.8%的區間。曾任美國財長的桑默斯也曾估計，美國的中性利率恐怕已經提高到4.5%。

這意味著聯準會啟動降息循環後，繼續進行的降息幅度可能會讓投資人失望。以亞特蘭大聯邦準備銀行估計的範圍來看，取其中位的4.15%，美國的中性利率區間有可能落在4%到4.25%範圍。以此估算，現行5.25%到5.5%的基準利率，降息幅度可能最多僅1.25個百分點，總共5碼。

以聯準會可能小心翼翼慢慢降息的情況下，這5碼的降息幅度恐怕只會逐步慢慢進行，中間還會有暫停。股市投資人最樂見的「快速、接連、大幅降息」相當不可能出現。

儘管降息幅度步調緩和，刺激經濟需求的效果可能極快出現

一般來說，央行的利率決策要在實體經濟中發生作用，會有所謂的「滯後性」。從央行調降基準利率、銀行可以用更低利息借到央行資金，到各種市場利率降低、個人與企業開始利用低利率進行借貸消費與投資，要有一段時間。

但是在經濟活動持續熱絡的情況下，聯準會降息效果的「滯後性」可能大幅縮短。《華爾街日報》指出，以企業而言，近年美國公司採買設備、機具的投資額大幅降低，一方面是先前疫情打亂供應鏈造成缺貨、價格飆漲，讓企業能用就用、能省就省；另一方面，距離去年7月的聯準會最後一次升息，企業期待聯準會降息的時間已超過一年。

也就是說，在需求先前長期遭到壓制、經濟熱絡使真實潛在需求並未降低的狀況下，企業可能一等聯準會降息就蜂擁開始採買過去幾年應買未買的設備。降息帶來的刺激效果可能很快發生，不再像以前那樣要等很久。

但降息循環對資產市場刺激有限

如上所述，美國聯準會可能的降息幅度恐怕不會有股市投資人期待得那麼大。而另一主要因素，也讓聯準會這次的降息循環對股市的刺激，恐怕極為有限。

這就是美國股市在市場充分就業、經濟表現維持強勁的情況下，根本沒在「高壓高利」之下大跌，反而是在這種5%以上的利率水準中屢創新高。投資人幾乎已把降息預期的效果提前反應到股價裡，還可能反應過度。在資產價格仍然很高的情況下，聯準會這次的降息，恐怕沒有太多刺激繼續上漲的能力。

美國降息對美元匯價影響有限，但日圓會是一大變數

聯準會啟動降息循環，通常會造成美元匯價下挫。原理很簡單：降息導致美元存款利率下跌，外國投資人就可能領出美元買進其他貨幣。但這次狀況可能不一樣，因為其他主要經濟體在這段期間表現已不如美國，歐洲央行、英國央行等主要央行早在聯準會之前就已啟動降息循環。本週聯準會的降息對美元匯價的影響恐怕很有限。

唯一的例外是日圓。日圓在長期負利率政策、零通膨甚至通貨緊縮的情況下，匯價持續遭到市場看扁，今年7月甚至崩落到1美元兌161日圓價位。但在日本已啟動升息循環，美國即將啟動降息循環的交互影響下，日圓匯價近幾個月急速回漲，今日（16日）盤中一度已暴漲到1美元兌139日圓價位。

日本雖然已啟動升息循環，但基準利率僅僅只有0.25%，遠比不上美國5%以上的利率。問題在於，市場趨勢本身會自我交互加速。

日圓可說是被借來投資在全球各金融市場最廣泛的貨幣之一，用低利借入日圓、投資高利率的外國資產是很盛行的套利方式，稱為利差交易（carry trade）。而一旦有日圓升值的風向，就可能引發投資人大量「贖回」日圓以避免資產貶值。這種現象被稱為利差交易反轉或利差交易平倉（carry trade unwind）。

在這種投資人猛烈從日圓以外市場撤資、贖回日圓的過程中，就很容易引發各種金融資產暴跌。8月的全球一波股災，就被認為是日圓利差交易反轉推波助瀾的結果。美國開啟降息後，幅度可能很低、速度很慢，但也可能隨時再引發日圓利差交易反轉的突發事件，衝擊股市。日圓的問題將是市場中很大一頭的灰犀牛。